煤炭行业06年投资策略：资源性确立价值底线

　　鉴于煤炭是我国的基础性能源，我们认为煤炭行业的市盈率水平已经处于历史低位，维持对行业“中性”的投资评级。建议投资者2006年重点关注资源储备较高、未来有产能扩张、动态市盈率水平具有优势的公司股票。

　　需求回落供给增长

　　原煤需求在经历了2003、2004年15.68%、21.64%的高速增长后，2005年增长速度明显回落。受宏观调控的影响，预计2006、2007年，煤炭需求增长将保持在8.7%左右。

　　煤炭产能增长是煤炭有效供给增长的关键。虽然煤炭供给能力近期受制于安全核查和小煤矿治理整顿，但2006年供给能力增长仍将超过12%。

　　此外，近年铁路煤炭运输量约占原煤产量的60%，占铁路总运量45%，煤炭货物周转量占铁路总货物周转量的32.95%。然而，2005年1－ 8月，铁路货运量增长为22.51%，远高于煤炭销量同比增长(8%)。可见，煤炭销量增长已经远低于铁路的运力自然增长率，铁路增长限制煤炭有效供给的局面已经离我们而去了。

　　行业业绩呈下降趋势

　　2005年9月，煤炭价格高达307.2元/吨；吨煤净利润从1999年的－1.7元/吨，上升到2005年9月的29.6元/吨。而从历史角度看，国内煤炭价格1999年年均价在到达117.7元/吨后触底反弹，并开始了长达五年的上涨。从国际市场看，国际煤炭价格2004年7月1日达到6年内最高价格62.9美元/吨后，开始缓慢回落，2005年8月跌破50美元/吨，9月份基本保持在47美元/吨，进入10月份煤炭价格持续下行，11月3 日煤炭价格出现2005年煤价最低点40.05美元/吨。预计2006年国际动力煤的价格将在38－41美元/吨之间。在综合分析上述数据后，我们预计 2006年煤价将回落8%，2007年将回落5%。

　　煤炭行业净利润对价格非常敏感，现阶段弹性系数为2.17。我们认为，随着2006年煤炭均价8－12%的下跌，煤炭行业总利润在经历了 2003－2005年60.65%、122.83%、75%的高增长后，2006年将首次由于煤价回落，而导致行业存量资产利润出现17.36－ 26.44%的负增长。

　　估值水平处于低位

　　通过对煤炭行业进行国际估值比较，我们发现，在煤炭资源相对丰富的美国、俄罗斯、澳大利亚、新西兰，煤炭行业的整体估值PE水平在10－20倍左右，而PB值的差异比较大。如果用PE或PB值来衡量，中国内地煤炭股的估值都处在较低水平。

　　从煤炭行业市盈率与市场平均市盈率比值来看，美国、澳大利亚、印度等主要产煤国，其煤炭行业市盈率分别是本国平均市盈率的1.27倍、0.92 倍、1.08倍；而中国煤炭行业相对于市场平均折价0.71，显然处于严重低估状态。即使按市净率，中国煤炭行业市净率是市场平均水平的1.3倍，也低于美国的1.58倍。