国内钢价以稳为主并可能出现小幅上升

　　1、中国需求拉动世界钢铁业持续繁荣世界钢铁产业伴随着全球制造中心的转移而向中国发生大转移，世界钢铁安塞乐米塔尔集团已进入中国钢铁业，今后钢铁业的国际竞争将呈现中国国内化或本土化特点。

　　至1995年，中国钢铁产量逾亿吨；截至2006年底，中国已连续11年占居全球钢铁产量第一位。2004、2005年中国粗钢产量分别为2.72、3.49亿吨，占全球主要国家和地区产量的比重分别为26%和31%。02至05年世界粗钢产量环比增长分别为5173万吨、4945万吨、8420万吨和7015万吨，中国粗钢新增量贡献度分别为72%、91%、55%、98%。中国已成为世界钢铁业的龙头，成为影响全球钢铁行业兴衰的决定性因素。

　　“2006年国际钢铁大会”在德国召开之际，“德国钢铁业经济联合会”主席阿莫林(Ameling)向德国《世界报》介绍“根据以往经验，世界钢铁行业的繁荣期一般持续4-5年，之后会进入停滞甚至下降阶段，但随着中国经济的崛起，这一经验已经过时，只要中国保持目前的经济发展势头，世界钢铁业就能够持续繁荣，不会出现下滑”。阿认为，中国最近宣布的“城市发展规划”为世界钢铁业的繁荣注入了新的活力。中国未来5年内为5000万居民解决住房问题，而5年之后，中国的城市化水平仅提高到47%，中国的城市及社会建设为世界钢铁业的发展带来了广阔的市场。2006年，世界粗钢产量将增长到12.45亿吨，2007年预计为13.2亿吨，2010年预计增长到14.9亿吨。阿认为，未来世界钢铁总产量及消耗量的60%都来自亚洲，尤其是中国。阿指出，中国在短短几年内就摆脱了对进口钢铁的依赖。2004年，中国钢铁的进口量为1300万吨，2005年实现贸易平衡，2006年一跃成为钢铁净出口大国，净出口量将超过2000万吨。

　　根据国际钢铁协会(IISI)的预测，06年全球钢铁产量将达12.5亿吨,比05年增加1.2亿吨，增幅为10.6%；2007年产量将继续上升至13.2亿吨，增长0.7亿吨，增幅5.6%。

　　IISI的预测报告认为：2006年国际钢材表观消费量从2005年的10.29亿吨上升到11.21亿吨，增长9%。预测2007年需求适度增长5%左右，达到11.79亿吨。

　　IISI还认为：2010年之前，预计全球钢材年消费增长为4.9%。其中印度和中国年增长速度分别为7%和8.4%，其它国家和地区为4%；2010-2015年间消费预计增长4.2%，印度和中国年增长率分别为7.7%和6.2%。

　　2、钢铁产能处于较高水平，预计07年仍将提高2个百分点，达到85%

　　受2003-2004年间钢铁市场火暴市场行情拉动，钢铁业投资大幅增加，“九五”期间累计投资总额已超过历史上各期累计金额，带来产能成倍增加，钢铁开工率下降，钢材价格的大幅波动。钢铁产能利用率在04年跌入谷底，仅79%左右(见图7)。据统计，2005年一次轧材能力较2000年增加2.07亿吨(增幅112.5%)，且主要集中在热轧、带钢、棒线材等初级、低附加值产品。

　　随着国家宏观调控措施的实施，钢铁投资规模得以遏制，淘汰落后产能加速；并受益于宏观经济快速增长带来的钢铁下游主导行业汽车、造船、家电、机械、装备制造、集装箱及国家大型工程的超常规增长，钢铁产能利用率回升到80%以上，处于国际较高水平，预计06、07年仍有环比2%的增长。

　　3、国内钢价企稳回升，产量增长高于预期

　　(1)我们对今明两年钢材价格走势总体判断是：以稳为主，高端上涨06年钢材平均价格整体呈现回升-持平-向下的倒“U”字型态势,四季度价格企稳。

　　07年均价在今年价格波动在100—200元，波幅2-3%，以稳为主，一季度与06年四季度持平，二、三季度小幅上涨，四季度回落3%-5%。高端产品如：硅钢、高端汽车板、电站用钢板、船用宽厚板上涨3%-5%。

　　(2)06年产量增长超过预期

　　我们预计06年钢材产量为4.63亿吨，同比增长24.95%,产量比中国钢铁协会年初预测的4.4亿吨,增加0.23亿吨，增速提高6.35个百分点，超乎市场的普遍预期。根据1-10月钢材实际产量(见表格5)及下半年供求变化趋势,由于市场需求需求强劲,钢材预计产量将超过我们中期报告预测6个百分点。

　　3、国际钢价高于国内，拉动钢材出口；预计国内外价差缩小，出口增速减缓06年全年国际钢价总体上高于国内100-150美元/吨，即使考虑运费、保险费影响，国内外价差幅度仍超过20%，有效拉动国内钢材价格回升和钢材的大量出口。

　　2006年1-11月份我国累计出口钢材3746万吨，较去年同期增加1876万吨，同比增长100.3%；1-11月份我国累计进口钢材1701万吨，较去年同期减少698万吨，同比下降29.1%；1-11月份我国净出口钢材2045万吨，去年同期为净进口钢材529万吨(见图10)。出口钢材板材比例增加并居于主导地位，预计我国06年钢材出口总量达到4000万吨，07年将达到4500万吨，增长11%以上，由于主要受到国内出口钢材出口退税率下调及对出口钢坯等产品加征关税及国外反倾销调查的增多，明年钢材出口增速将回落。我们认为，中国明年有可能进一步降低或取消钢材出口关税甚至加征关税，以减少钢材出口所产生的贸易摩擦及高能耗、高污染、低附加值产品的出口。

　　2006年1-11月份我国累计出口钢坯854万吨，较去年同期增加200万吨，同比增长30.7%；1-11月份我国累计进口钢坯35万吨，较去年同期减少89万吨，同比下降71.4%；1-11月份我国累计净出口钢坯819万吨，较去年同期增加289万吨，同比增长54.5%。

　　06年进口和出口价格差距进一步拉大，市场普遍认为我国钢材产品价格与国外差距加大，但我们认为必须结合进出口结构的变化来分析，随着我国钢铁产业逐步强大，进出口结构正在发生着重大变化，我国在中低端及部分高端产品基本实现替代进口，进口产品基本集中在高附加值的产品上，随着进口规模缩小，出现了进口价格大幅上涨并且与出口价格差距拉大的局面，属正常现象。我们也注意到，出口结构仍有很大改善空间。

　　4、各成本要素价格涨跌不一致，但成本总体水平基本持平或下降

　　(1)煤电油运煤电运紧张状况明显缓解06年国内焦碳供应充足(全年预计产量2.4亿吨、出口0.14亿吨)、价格平稳。

　　预计07年焦碳价格上涨3-5%。

　　电价基本持平(今年涨价2.5分，07年执行上涨5分差别电价，但通过扩大高炉TRT发电技术及节电技术推广，可以消除电价上涨，预计与今年持平)。

　　石油价格将在60-65美元美元/桶区间。

　　随着近年来造船大量投放市场、公路、铁路加大投资及铁路几次大提速，运力显著增加、除铁路小幅上调运价外，其他运输方式价格与去年基本持平或下降，运输紧张情况明显缓解。

　　(2)铁矿石：07年上涨9.5%06年铁矿石(铁精粉)上涨19%，球团矿下降5%(见图14、15、16)。以进口铁矿石为主的企业因国际运费(BDI指标见图17)低于去年同期水平及人民币升值3%以上因素，体现最终到厂矿石成本与去年基本持平。如中国最大民营钢铁企业江苏沙钢集团目前的产能1500万吨，通过长期供货与运输合同等使得公司的铁矿石运输成本低于国际市场价格的30%。基于球团矿相对价格优势，钢铁企业加大球团矿使用比例，推高球团矿市场价格。12月21日宝钢集团与CVRD达成2007财年铁矿石价格谈判结果：

　　卡拉加斯粉矿(SFCJ)和南部系统标准烧结粉矿(SSF)，马德里和图巴朗港FOB价较2006年度同比上涨9.5%，新的基准价格分别是0.7320美元/干吨·度和0.7211美元/干吨·度，宝钢与CVRD达成的这一谈判结果，基本上将成为2007财年粉矿基准价格，预计块矿的价格上涨幅度与粉矿价格上涨幅度相差不大。2007年中国进口矿石价格上涨已尘埃落定。

　　如何看待铁矿石涨价？

　　供求关系是铁矿石价格涨跌的决定性因素，今后已不具备大幅上涨的动力。世界及中国钢铁生产预期5%、10%以上钢铁产量增长对铁矿石仍形成旺盛的需求，IISI统计，今年1-10月份全球61个国家地区生铁产量7.53亿吨，同比增长11.8%，直接还原铁4000万吨，同比增长8.7%。都是近年增幅较高的。2006年预计中国全年生铁产量达到4.06亿吨，较去年的3.44亿吨增长近7000万吨，增长18%，虽然增长速度下降，但绝对量可观。

　　但从供给的角度，CVRD公司在过去两年里铁矿石产量提高了5200万吨，2006年产量达到将近2.63亿吨，期望于2007年达到3亿吨。世界三大铁矿石生产商06年新增铁矿石产量超过7000万吨，中国铁矿石预计今年新增折合进口矿达到6000万吨，即供给比05年增加1.3亿吨，此外，印度、俄罗斯铁矿石产量及出口量也将一定程度增加，我们粗略估计明年世界新增矿石需求在1.1亿吨左右，供给与需求基本平衡。而且中国加大国内铁矿的开发供给显著增加，对进口矿的依赖度降低，进口增速出现下降拐点(见表6、7，图13、14、15)，国内矿石现货价格今年总体上低于去年平均水平②对钢铁成本的影响不大。铁矿石价格上涨首先是钢铁原材料价格的上涨，但具体到到厂价及与上年度是涨是跌最终体现到钢铁产品的成本上，要结合运费及人民币汇率的变化具体分析。根据CVRD在第三季度公布的平均价格，钢厂将支付CVRD每吨精度为61%的铁矿石44.47美元，这对钢铁企业来说，生产每吨钢的成本提高了5.8美元。

　　如果按上涨9.5%计算，力拓西澳大利亚哈默斯利管理人员认为，其高品位矿石价格将达到54.47美元/吨，上涨4.72美元/吨。预计明年中国进口铁矿石3.65亿吨，如以65%左右长期协议矿测算，长期协议矿涨价格此项增加中国企业采购成本11.2亿美元，预计明年中国生铁产量达到4.6亿吨，平均吨铁增加成本2.44美元/吨，从行业看没有太大影响。尽管FOB价格上升，但预计海运费成本下降和人民币升值3%左右，这意味着2007年铁矿石成本大致不变或更低，且国内铁矿石产能不断增加将削弱进口矿现货价格。2006年钢厂利润的增加得益于进口矿成本比2005年下降6%。即使2007年海运费上涨5%，预计钢厂生产成本也会大致不变。

　　③有利于支撑钢价，稳定市场。铁矿石价格上涨带来的成本上升将部分转移到钢价上，在后期的钢材定价中体现为上涨，有利于维护行业下游中间商的利益，对市场起稳定作用。

　　④获取定价的主动权意义重大。中国作为世界上最大的铁矿石进口国理应成为谈判的主角，但从1981年到2006年的总计26次谈判中，有12次是日本企业谈定的，有14次是欧洲企业谈定的，这是由于铁矿石谈判是以欧洲代表钢厂和亚洲以日本钢厂为代表的钢铁企业来决定的国际惯例潜规则的存在导致的，2006年中国最终被动接受19%涨价，让中国钢铁业蒙受数十亿美元的损失。中国今年谈判中汲取教训，顺应形势，讲求策略，灵活应对，果断决策，虽然做出一定程度的牺牲但取得了谈判的主动权，是现实与无奈的选择，谈判组付出了巨大努力。中国今年将生产4.2亿吨以上的粗钢，占世界钢总量的35%左右，已是钢铁大国，但离钢铁强国还差铁矿石价格等原燃料定价权等多方面因素。取得了铁矿石价格谈定权力，实际上也是国际上对中国钢铁业的认可，也是对一个国家的认可。

　　行业投资评级由中性上调为推荐基于未来2-3年世界钢铁业增长主要来自中国，因主要成本要素价格禀赋形成的国内钢铁业成本价格低于国际优势仍将保持；中国钢铁业受益于经济持续快速增长所形成的10%以上的消费增长，而同期钢铁业固定资产投资增速下降，将促使钢铁行业由供求过剩向供求平衡转变。行业价格及成本以稳为主，行业的周期性一定上被熨平，所以我们上调钢铁行业投资评级为“推荐”。我们认为现在仍是买入钢铁股时机，钢铁板块走势和市场整体走势对比见图36：

　　四、持续景气时的投资策略及重点上市公司点评

　　1、技术、资源优势及国际竞争力提升驱动中国钢铁业由大到强世界钢铁发展史表明，钢铁强国建立是以跨国性的钢铁强企出现为标志。世界如此，中国自然也如此。所以，塑造一大批具有国际竞争力的钢铁强企是实现我国由钢铁大国向钢铁强国转变的必由之路。

　　随着中国钢铁业规模扩大、行业整合加速及技术实力提升，加之中国钢铁业在劳动力等成本要素价格优势，中国钢铁业在实现做大基础上，将涌现更多具有国际竞争力的钢铁强企。

　　由美国钢铁信息咨询机构WSD(世界钢铁动态)发布的《全球钢铁企业竞争力排序表》是国际上评价钢铁企业国际竞争力较权威性资料，这项排名受到全世界钢铁企业的普遍关注。WSD设计的评价指标主要有各钢铁企业的现金运营成本、近几年获利能力状况、资产负债情况、在国家/地区的支配力等20项。

　　2005年度综合竞争力排名中宝钢、鞍钢、马钢、武钢、沙钢进入前20名(见图37)，我们预计2006年唐钢、莱钢、济钢有可能入围前20名，2006年后将有更多的中国钢铁企业入围前20强，并总体排名位次前移，逐步实现中国钢铁大国向钢铁强国的转变。

　　我们将在后续专题分析中国钢铁业的国际竞争力。

　　2、国内钢铁股估值水平应高于国际平均水平理由主要有两个：一是未来世界钢铁生产消费增长主要来自中国；二是中国钢铁业土地、人工、电力、水、气(汽)等成本要素价格水平显著处于国际同行而早就中国钢铁产品成本价格优势，从而在同等销售价格水平上中国钢铁公司盈利能力较高。二者集中体现为中国钢铁业的较高成长性和盈利水平，所以我们提出国内钢铁股(尤其是龙头性公司)估值水平应该高于国际低于于国际平均水平。而目前我国钢铁股估值水平大多已低于国际水平，国际、国内钢铁上市公司相对估值对比。

　　3、行业整合仍是未来5-10年钢铁投资机会的一条主线

　　世界钢铁业竞争力及投资方向主要体现在高端产品和高附加产品上，营销采取差异化战略。

　　传统钢铁产品上主要体现价格竞争，营销采取低成本策略。以成本规模和产品差异化制胜是国内钢铁行业的主要特征。

　　历史经验表明，要想实现跨越式发展只有通过企业并购，进行有效整合，积聚优势企业的管理和技术优势，使其在资源采购、产品运输、生产协调、市场营销、产品研发等方面进行统一的筹划，才能充分发挥钢铁企业的综合优势。

　　我们在06年中期投资策略报告中较详细论述了我国钢铁行业整合发展趋势及可能存在的投资机会。由于今年一季度以来钢铁行业景气回升,国内钢铁业跨区域整合速度进展缓慢,安塞乐入股莱钢股份至今仍待获国家发改委等相关部委的批准,宝钢集团年初打算实施并购的方案中的双方意愿似乎减退。一般行业整合在钢铁景气低谷中容易取得成功，如米塔尔、安塞乐并购欧美公司。

　　我们认为，中国钢铁业行业分散、装备技术水平落后与先进并存、钢铁产品生产消费呈现显著的区域性及结构差异性特点某种程度上是欧洲数十个国家的缩影，我们国家钢铁业整合不宜照搬西方国家经验，而应在当前景气持续中进行，一方面减少国家的负担，另一方面消减因整合造成社会不稳定因素。我们认为行业整合仍是未来5-10年钢铁投资机会的一条主线。

　　07年关注山东钢铁业整合及宝钢系重组带来的被并购公司的投资机会，可能涉及钢铁上市公司：济钢、莱钢、八一、包钢、马钢、邯钢、韶钢等。

　　4、重点关注拥有技术领先、资源成本优势、产品差异化及附加值高、规模较高成长性和具有国际竞争力的公司。

　　2006年中国将成为世界最大的钢铁生产国、消费国、出口国，中国钢铁业的繁荣吸引国际钢铁业巨头安塞乐集团的加入，未来世界钢铁业的竞争势必呈现国际竞争在中国的国内化或本土化特征。

　　即将推出内外资企业所得税统一为25%，必将减轻国内钢铁业的税收负担，使内外资钢铁业竞争平台更加公平。而且新会计准则的实施，国内钢铁上市盈利有很大程度的会计政策性提升。对负债水平(尤其是长期负债)偏高(目前行业负债率平均57%左右)的钢铁业将因资本化期间延长而受益最多。

　　随着中国钢铁业的逐步强大，世界钢铁发达国家从2003年前后对中国施行技术封锁，世界钢铁强企基本停止与中国的技术交流，中国钢铁业的由大变强，仅靠资源和成本价格要素取得国际竞争地位难以长期维继，必须由过去靠引进先进装备向技术自行研发转变，技术升级要与产品升级相互促进。所以，技术领先的企业是能够形成国际竞争力的首要关键因素。在钢铁行业持续景气阶段中，大型钢铁企业可能因其规模优势和成本优势盈利水平远高于中小型企业，特大型钢铁公司杠杆效应更大，受益更多，业绩表现更加突出。2007年投资策略组合中我们最看好技术领先、资源成本优势突出、具有国际竞争力的公司。强烈推荐S莱钢、武钢、新钢钒、宝钢、鞍钢、太钢。