报告摘要：
上半年走势与市场相当，个股走势与煤种价格对应
年初至今煤炭股整体涨幅10%左右，与A股涨幅基本相当。炼焦煤涨幅24%以上，无烟煤和动力煤只有8.8%和6.2%，与各煤种价格走势对应。1-2月在政策转向，流动性改善预期下煤炭股走势明显好于A股平均水平。3月份受流动性未明显改善及信贷数据偏低影响，煤炭股随市场下调，进入4月份后随着大秦线检修影响，煤价坚挺，下游钢铁量价齐升的态势，煤炭估值迎来提升。此后随大秦线检修结束、海外煤价下滑、水电发力等影响，煤炭旺季不旺特征显现，煤炭股自5月初下调至今。
吨煤盈利迎拐点，未来量增保业绩
预计十二五时期我国煤炭需求将保持5-6%左右的增速，较本世纪前十年明显回落。预计新增产能到十二五后期才有回落，2015年煤炭产量将达到44亿吨左右。行业供给将逐渐宽松。进口煤也将继续压制国内煤价。较其他行业，煤炭人工成本占比较高，人工成本持续上涨对行业利润的影响较大。政策成本看，若资源税税率3%或5%开征，2012年业绩下滑分别为11%何18%。另外，在地产调控下，土地财政难以为继，类似价格调节基金等地方上征收的政策性成本只增不减。今后煤价上涨难演08年辉煌，而成本增长确定，上市公司吨煤净利未来增幅不大。部分公司因为整合煤矿盈利弱，吨煤净利还有下滑的趋势。不过多数公司未来几年或因新矿陆续投产、或因整合煤矿释放等将迎来产量高速增长期。我们重点跟踪的18家上市公司十二五权益产能平均复合增速为11%以上，且外延注入确定，行业投资机会依然值得期待。
估值底部分析：基本面恶化导致下跌后半程，流动性改善促反弹
自2006年到2011年底，我们分析5个具有比较意义的煤炭估值底部，可以看出，每次煤炭股估值下跌后半程基本上都是由行业基本面的恶化或悲观预期带来的，此后信贷、M1等指标的向好或预期决定了估值的触底反弹，从2006年7月、2008年10月、2009年8月、2010年6月以及包括2011年12月的情况都是如此。当前，在国内需求疲软、进口煤冲击等影响下，国内煤价持续下跌。下游钢铁即将迎来淡季、电力行业煤炭库存高企，近期煤价回升无望。下半年随着刺激政策的推出，信贷将持续回升，流动性支撑有望更加宽松。行业业绩经过二、三季度的低谷后，在基建投资拉动下有望环比改善，我们总体看好下半年后半段的投资机会。
来源：民生证券
