大唐发电:煤炭资产盈利恶化拖累公司业绩

         前三季度公司完成发电量1501亿kwh,同比降1%,净利润18.0亿元,同比增49%,合EPS0.14元。单三季度,完成电量525亿kwh,环比增6%,实现收入199亿元,环比增8%,净利润7.1亿元,与二季度基本持平,合EPS0.05元。业绩低于预期,主要源于参控股的煤炭资产盈利低于预期。
　　 
　　评论。
　　
　　三季度:毛利率环比上升2个百分点至21%。主要源自火电业务利润率改善。
　　
　　三季度:投资收益同比大幅下降77%。其中,权益法核算投资收益下降93%。我们分析与参股煤矿资产(塔山、蔚州矿业)盈利大幅下滑有关。
　　
　　财务费用同比攀升17%至21亿。主要源于:有息负债规模扩大,负债率进一步攀升至81%。
　　
　　发展趋势。
　　
　　四季度:毛利率维持稳定,营业外收入增加。四季度预计火电量环比提升,煤价上涨空间有限,毛利率维持稳定。四季度确定收到至少4.36亿政府补贴用于阜新项目建设,同比上升35%以上。
　　
　　2013年:业绩增长主要依靠综合煤价下跌以及煤化工项目投产。
　　
　　1)预计2013年综合煤价较2012年下降约2%。拉动火电盈利持续提升。2)多伦煤年产46万吨基烯烃以及克旗煤制气一期项目年内有望投产,但初期生产规模有限,开办费用摊销,盈利贡献不大。预计2013年克旗和多伦项目合计贡献净利润3-3.5亿元,EPS约0.03分;中长期来看,盈利程度取决于项目负荷率、煤制气定价和资产折旧等政策的进一步落实。
　　
　　估值与建议。
　　
　　维持“中性”投资评级。参控股煤矿盈利低于预期,分别下调2012-13年盈利预测10%和11%。预计公司2012、13年净利润分别为29亿和40亿元,对应EPS0.22和0.30元,市盈率20x和15x。估值优势不明显,2013年煤化工实际进展仍待观察。
　　
　　风险:用电量波动超出预期
　　
　　来源：中金公司
　　

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