2012年三季度,火电、水电各自创出历史最高单季度业绩。1-3季度的行业数据体现了明显的去产能、去杠杆、盈利大幅回升特征;作为少数产能收缩周期较早开启的重资产行业之一,09年至今火电在固定资产方面的支出增速明显低于其他重资产行业,甚至持续几年负增长。这为火电在大范围产能过剩的经济环境中争得了一些先机;
目前火电板块银行贷款、发债现金流已连续两个季度呈现明显回落趋势,另一方面,资金成本开始出现见顶回落趋势;此外,火电单季度筹资现金流净额已连续两个季度出现负值,这也是自2003年以来首次出现的现象。总体而言,火电行业去杠杆化进程正在延续;2012年以来,经济增速“下台阶”已成为市场共识,正如经济增速“上台阶”时出现过的出口、地产、基建等行业的爆发增长一样,“下台阶”过程将深刻影响能源产业链上各行业的利益分配格局;
煤炭、电力行业由于各自的建造周期、审批体制等原因,产能存在周期错配。未来几年煤、电需求增速都将“下台阶”无疑,但煤炭需求弹性大于电力,煤炭供应进入宽松甚至过剩周期,经济增速的小幅向上波动对煤价影响将远小于过去;经济增速“下台阶”、结构转型是个漫长的过程,长期以来支撑煤炭需求高速增长的高耗能行业(包括火电)在未来对煤炭的需求增速将远低于煤炭行业多年高投资增速积累下来的潜在产能!虽然煤炭行业自身产能调控能力逐年增强,但产能的主动收缩难以完全抵消需求萎缩、新增产能释放、运力瓶颈逐步缓解、海外低价煤冲击等外部因素,未来几年,煤价低位运行、偶有黑天鹅(向上或向下都有可能)出现的局面料将成为常态,但煤价中枢逐级下行几乎是必然的;
多年来市场一直认为电力是逆周期行业。但98-00、03-04火电曾体现出明显的顺周期特性。结合前文对煤价的判断,我们的结论是-目前火电业绩对煤价的敏感性正在降低、逐步向利用率敏感性靠拢,火电再次进入顺周期阶段,电量、利用率等传统指标重要性逐步上升;
电力行业正处在景气回升周期中段,景气回升带给火电的不仅是业绩、估值的双升,亦可激活沉寂多年的资产注入等公司微观层面的投资机会。建议对火电股不折腾、不放弃!在目前对火电进行超配,充分享受行业周期向上带来的收益,尽量避免波段操作(电力股目前的流动性、市值状况决定了冲击成本偏高)。
来源：国泰君安证券
