沿海煤炭市场零增长 内蒙煤决定煤价

    东南沿海煤炭市场需求接近零增长,而上游的铁路和港口扩容较大,考虑到进口煤的低成本和进口量可能维持稳定,沿海煤价简化为下水煤之间的PK,我们认为,沿海煤价将由边际供给的内蒙煤决定,理论测算未来5500大卡价格预计480元/吨,较目前的540元/吨还有60元/吨的下跌空间,跌幅11%。
    沿海煤炭市场:下水煤和进口煤占比约80%,未来增长潜力较大的是北方下水煤:沿海六省一市煤炭来源有北方下水、进口煤、铁路直达和自产煤。原煤消费量大约10亿吨,其中,下水煤大约6亿吨,进口煤2亿吨,两者占比80%左右。沿海四大煤源中未来增长潜力最大的主要是北方下水煤,占比20%的沿海进口煤维持零增长的可能性大(最大的动力煤出口国印尼2014年目标产量3.97亿吨,同比下降6%),铁路直达煤基本维持稳定。自产煤稳中趋降,北方下水煤未来增长潜力巨大。
    港口发展遥遥领先,铁路建设大力跟进:主要港口增量来自于京唐港、曹妃甸港和黄骅港、日照港。预测2015年和2017年北方七港口吞吐能力将达到8.6亿吨和12亿吨,较2013年6.2亿吨增加2.4亿吨和5.8亿吨。设计各2亿吨运能的蒙冀线(2015年4月运行通车)和山西中南部大通道(2014年9月投产)逐步建成,以及朔黄线从目前的2.4亿吨扩能到3.5亿吨。我们测算,三条铁路达产后,运能增加5亿吨,到港煤炭量增加2.9亿吨。
    东南沿海需求接近零增长:在经济转型、雾霾严重环保压力制约下,广东、浙江、上海和江苏四省市提出到2017年煤炭消费量较2012年实现负增长,我们测算2013年沿海六省一市煤炭消费量8.8亿吨,2015年消费量大约9.2亿吨,两年增长只有3%,十三五期间煤炭消费量开始零增长。
    铁路-港口-需求不匹配:未来铁路直达港口铁路运能增加5亿吨,到港煤炭量增加2.9亿吨。未来港口吞吐能力增加5.6亿吨,东南沿海需求基本接近零增长,铁路到港量较需求过剩2.5亿吨。
    沿海煤价将由满足边际供给的内蒙煤决定,5500大卡最低价格预计480元/吨:国内下水煤中,神华、中煤、同煤和伊泰下水煤占比接近80%。神华煤炭成本最低,我们假设神华的下水煤量增加1亿吨到4亿吨,而平朔、同煤和伊泰的下水煤量基本维持稳定,剩余的下水煤量由蒙冀线修通后的内蒙煤补充。五大煤源到港的现金流价格分别为:神华327元/吨,伊泰煤业390元/吨,中煤平朔419元/吨,其他内蒙煤478元/吨,同煤506元/吨。按照正常的逻辑,蒙冀线修通后,较高成本的同煤下水煤将全部被内蒙替代,但是由于国有企业即使亏损也满负荷生产,同煤仍将维持足够的下水量,但煤价却必须与次高的其他内蒙煤看齐:未来5500大卡价格480元/吨,较目前的540元/吨还有60元/吨的下跌空间,跌幅11%。
    逻辑风险提示:没有考虑煤企成本继续压缩。

来源：招商证券