05年行业利润增长46%------析煤炭公司价值（二）

    通常300万吨以上的煤矿建设期为4－6年，目前我国加快建设速度，最短的建设期也需要3年时间。我们从固定资产投资规模看，2003年煤炭行业固定资产投资413亿元，2004年1－10月435亿元。实际上固定资产投资还有一些用于设备更新改造等，因此实际新增产能小于我们估算数字。此外从2005年开始将出现更大规模投资，这些投资产生的效果将在2007年以后才逐步实现。 

    重化工业阶段 

    行业成长性与周期性共存

    经济发展不同阶段的能源消费特征不同。经济发达国家的产业发展历程表明，产业结构升级基本上是沿着“农业→轻纺工业→基础工业→重化工业→高新技术产业和服务业”的过程来实现的。根据目前中国经济增长的特点，可以认为中国经济已经进入了重化工业阶段。 

    国际经验表明，经济发展所处阶段不同，能源消费的特点不同。中国煤炭行业在周期变化中表现出成长性特征。中国的重化工业可以认为从2003表现出比较明显的特征，预计持续时间与日本和韩国大致相同，大约持续到2013年。其中前4－5年是重化工业发展的前期和中期，重工业占GDP的比重持续上升，能源消费量持续上升，即2008年之前中国都将处于能源消耗的高增长时期。

     正是经济发展的阶段性特点决定了中国的煤炭行业不同于发达国家煤炭行业，仍具有明显的成长性特征。在中国，与煤炭直接相关的电力、钢铁和化工等行业未来发展速度将持续较高，因此中国煤炭行业也具有突出的成长性特征。 

    煤炭运输：供应的致命瓶颈 

    中国煤炭储量集中在昆仑山—秦岭—大别山以北的北方地区，晋陕蒙（西）地区（简称“三西”地区）集中了中国煤炭资源的60%，另外还有近9%集中于川、云、贵、渝地区。山西省是资源储量最多的省份，占全国总储量的30%。与资源分布相对应的，是煤炭生产也集中于这些地区。

    但是煤炭消费却相对集中在经济发达的东部省份，这就形成了长期以来中国煤炭业“北煤南运”和“西煤东调”的基本格局，煤炭长距离运输量大，煤炭货运量占国内货运总量的45%左右，煤炭平均运输距离约560公里，造成煤炭生产和消费对运输的高度依赖。

    运输瓶颈凸显在“三西” 

    中国煤炭运输有铁路、公路、内河和海运，其中主要方式是铁路运输，产量最大的“三西”煤炭外运主要方式是铁路，煤炭运输的“瓶颈”最突出体现在这一地区煤炭外运。2002年和2003年，全国煤炭运量同比分别增长6.8%和7.7%，截至2004年12月3日，铁路已运输煤炭9.17亿吨，同比增长14.2%。 

    但实际情况是，铁路煤运主要通道的运输能力早已饱和，铁路运力不足的矛盾越来越突出。现有煤炭运输量的完成，是在大量挤压其他货物运输基础上实现的。以山西省为例，“黑白”货物运输比例已经从2003年的77：23变为2004年的82：18，大量高附加值的“白货”如不锈钢、化肥等已形成严重积压，对山西经济发展产生了严重影响。

    运力缺口被“抢运”命令掩盖 

    2004年元旦前夕到2004年10期间，中央领导直接指示开展了三次大规模煤炭“抢运”，虽然基本保证了电煤供应，却是以牺牲其他行业物质正常运输为代价的。2003年1月，铁路货运请车满足率超过63%，到2003年5月下降到52%，进入2004年后，大部分时间只有35%，2004年10月下降到30%。这意味着大量铁路货运的需求得不到满足。

    我们认为，目前煤炭运输完成情况，由于政府强制调配运力而掩盖了实际运力的短缺程度，不能反映真实的运输能力。煤炭“抢运”对整个经济体系正常运行的负面作用很大，因此这种运输状况更不具有可持续性。

    公路运输受制于“限载限超” 

    “三西”地区煤炭公路运输是铁路运输的必要补充，2004年铁路运输极为紧张，部分煤炭通过公路运输来缓解供货压力。2003年山西30%的外销煤通过公路运输。但煤炭公路运输普遍存在超载、超限问题，2004年5月1日实施《道路交通安全法》，煤炭公路运输量受到限制，运输量难增长。另外，部分煤炭运输需求由公路运输转向铁路运输，进一步加大铁路运输的压力。 

    铁路网规划难解近渴

    根据2004年初国务院通过的《中长期铁路网规划》，到2020年全国铁路营业里程将达到10万公里，比2002年的7.2万公里增长38.89%，将实现铁路营业里程的跨越式发展。在这份规划中，还提出要形成以大同(含蒙西地区)、神府、太原(含晋南地区)、晋东南、陕西、贵州、河南、兖州、两淮、黑龙江东部10个煤炭外运基地为服务重点的铁路重载煤炭运输网，年运输能力达到20亿吨左右，满足煤炭外运需要。 

    这份《中长期铁路网规划》对于缓解未来煤炭运输的紧张状况起到重要作用，但是对2005年煤炭运输紧张的缓解作用十分有限。 

    “大秦线”改扩建作用有限

    大秦线（大同－秦皇岛）是“三西”煤炭外运最重要的铁路运输线路，占“三西”煤炭铁路运输总量约接近40%。大秦线现有煤炭运输能力约1亿吨，目前正在进行改造扩建，预计2005年下半年运煤能力将提高到2亿吨。我们预计2005年大秦线煤炭运输量将比2004年增长约5000万吨。另外“朔黄线”复线建设完成后，煤炭运输能力将从每年5000万吨增加到6360万吨。 

    铁路扩建增加的运力不足以缓解目前过度紧张的煤炭运输情况。2004年10月铁路货运请车满足率才30%，即使恢复到2003年的52%，铁路运力短缺还高达约8.8亿吨。我们列表说明铁路运输不同请车满足率下的铁路运力短缺情况，此外我们还要考虑到“三西”地区新增货运能力，并非完全由煤炭运输所得。 

    该地区其他货物运输也将分享部分新增运力，煤炭运输长时间挤占其他货运的情况只能短时间存在，不能长期维持下去。

    声音 

    “煤炭价格增幅将减缓。”——发改委价格监测中心 

    发改委价格监测中心有关人士撰文指出，预计2005年煤炭市场全年价格增幅将减缓，主要影响因素除了供求外，最重要的就是石油价格和运输能力。 

    2005年石油价格预计从第二季度开始从高位逐步回落，从50多美元下降到30多美元，但今年全年均价比去年要高。2005年运输能力也将会随着大秦线、朔黄线、宁西线扩能改造的完成，秦皇岛、黄骅港下水量的增加而有所增加，基本能够适应煤炭运输要求。

    煤炭价格变化特点表现为：计划内外的价格逐步接近，市场煤的价格会相对稳定，电煤价格特别是重点电煤价格向市场煤价靠拢。华中地区和东南沿海地区，烟煤和无烟煤、贫瘦煤、炼焦煤可能比动力煤相对稳定。

    另外，由于目前地区间价格不等，原先价格低的地区煤炭价格上涨幅度会大一些。

    “行业利润预计增长3成以上”——招商证券

    招商证券研究报告认为，2005年煤炭行业利润预计增长31.26%－46.9%左右。根据国家统计局公布的煤炭采掘和洗选业数据显示，2004年1－10月煤炭行业主营业务收入累计2995.46733亿元，同比增长55.68%；行业净利润244.89116亿元，同比增长131.42%。 

    考虑到煤炭销量增长20.06%，推算煤炭价格同比上涨29.67%，价格上涨直接导致行业利润上升92.75%。预计2005年煤炭价格上涨10－15%，对应行业利润增长31.26%－46.9%左右。 

    风险因素主要是国家煤矿安全投入标准的提高以及资源税收的调整。

    “关注资源丰富扩张力强的公司。”——中信证券 

    中信证券研究报告认为，在煤炭行业的A股上市公司中，应该关注公司本身和集团公司煤炭资源储备丰富、煤种较好、公司产能有所提高、公司有对外扩张的动力和能力的公司。

    从上述的分析基础出发，兖州煤业、安泰集团、神火股份、金牛能源、煤气化和西山煤电都具有较好的发展前景，未来业绩也具有较好的成长性。 

    报告指出，预计2005年煤炭价格将会较温和地上涨并在随后几年保持在高位盘整。对于煤炭企业来说,2005年在产量平稳增长和价格温和上涨的基础上，企业的收入和利润水平将会继续提升并进入稳定发展的阶段。基于对煤炭行业未来几年的稳定发展的预期，15-20倍的市盈率应该是比较合理的水平。