水泥行业未来供应或现偏紧局面

　　宏观调控下预计08年全年水泥需求增速虽略有回落，但仍将达到8%以上的可观水平。在经历了上世纪90年代增速大起大落的发展阶段后，我国水泥需求增速已经相对平稳，2001-2007年的八年时间中，扣除2003、2006年的异常高增长外，其余年份的水泥需求增速均稳定在10%～12%之间，水泥需求增速的相对稳定来源于国家固定资产投资的变动弹性在减小。考虑到发达国家不断增大的经济下行风险对我国出口的影响，预计08年国内固定资产投资增速回落有限，08年的水泥需求增速不会与2000-2007年12.5%的年均增幅水平发生大幅偏离。
　　
　　落后产能淘汰持续进行，行业供需偏紧的局面仍将持续。“十一五”期间落后水泥产能淘汰呈前松后紧特征，落后产能腾出的市场空间将逐年增加，预计08年将在07年5000万吨的基础上至少增加1000万吨。新增产能方面，行业现阶段的投资扩产意愿相对稳定，07年水泥行业的固定资产投资虽然同比增加33%，但增加部分主要用于余热发电或粉磨站等周边设施，熟料产能增加规模基本与上年持平。综合考虑落后产能淘汰和新增产能的因素，08年水泥行业仍将表现出供略小于需的格局，2006年以来水泥行业整体偏紧的供需关系仍将持续。
　　
　　1、水泥行业一季度运行状况回顾

　　2008年前2个月水泥行业共生产水泥1.42亿吨，较上年减少4.3%。水泥产量的同比减少主要是由于华中、华南地区的雨雪冻灾因素，水泥企业的煤炭供应和生产用电较为紧张，交通运输不畅也影响了水泥产品的对外运销。进入3月份后，全行业水泥企业的生产运行已恢复至正常状态。

　　价格方面，受季节性影响，全国主要地区08年1季度水泥产品的销售价格较07年底水平有所回落，但与07年1季度相比仍要高出20元～30/吨，其中西北地区主要城市的水泥价格同比涨幅达到30～50元/吨。1季度是水泥需求的传统淡季，水泥价格的大幅上升主要是受煤炭价格所推动的成本上升影响。目前每吨动力煤的价格已达到640元/吨，较去年同期上涨20%，按每吨水泥消耗150千克的标准煤计算，煤炭价格上升使单吨水泥的生产成本上升了20元/吨左右。

　　综合来看，08年1季度水泥行业的盈利能力与去年同期相比继续提升。08年前2月水泥行业在销量同比减少4.3%的情况下，实现销售收入473.2亿元，同比增长11.8%，同时全行业的毛利率达到14.4%，也要高于13.6%的去年同期水平，显示出行业的供需状况继续保持着较好水平。

　　目前，在宏观调控及信贷紧缩政策已确立的情况下，市场普遍担心的问题有两个：一是08年全年的水泥需求是否会出现大幅下滑；二是落后产能的淘汰对08年的净增产能有何影响。2008年我国水泥仍表现出供略小于需的格局，2006年以来水泥行业整体偏紧的供需关系仍将持续。

　　2、水泥行业需求分析

　　2.1 2000年以来我国水泥需求增速的波动幅度大幅减小

　　我国水泥需求在经历了上世纪90年代增速大起大落的发展阶段后，增速已经相对平稳。在上世纪90年代期间，我国水泥增速既经历了1991-1993年的连续3年20%左右的高速成长期，又经历了1996-1998年的连续3年5%以下的持续低迷期，水泥需求增速水平的波动范围较大。2000-2007年的八年时间中，扣除2003、2006年的异常高增长外，其余年份的水泥需求增速均稳定在10%～12%之间，显示出2000年以后我国经济发展的内生稳定水平已大为改善，水泥需求增速的波动幅度大幅减小。

　　2.2本次宏观调控下的水泥需求增速预计仍将保持在8%以上

　　2000年以来我国水泥需求增速趋于稳定的主要原因在于全社会固定资产投资的变动弹性减小，国家对固定资产投资增速的控制成为我国GDP高速稳定增长的稳定器。预计这一局面在未来可预见的时间段里还不会发生明显改变。

　　对2000年以来我国固定资产投资额与水泥产量进行了对比分析，发现单位固定资产投资的水泥消费量呈稳步的下降趋势。2000年我国每亿元固定资产投资消耗1.81万吨水泥，2007年这一指标下降为0.99万吨/亿元，其年均下降幅度为0.12万吨。单位固定资产投资水泥消费量的稳步下滑反映了我国投资构成中装备占比的不断加大，延续这一变化趋势，08年每亿元固定资产投资的水泥消耗量取其最佳估计值0.87万吨，08年固定资产投资的增速水平将是决定水泥需求总量的关键因素。

　　水泥需求总量与固定资产投资增速的敏感性分析

　　本轮宏观调控以防通胀为重点，消费价格水平的快速上升主要起源于食品类价格的快速上升，同时，铁矿石、石油等国际大宗商品价格因美元贬值的大幅上涨而产生的输入型通胀因素也是我国面临通胀压力的一个重要原因，预计房地产和高耗能行业的投资会因信贷紧缩其增速将有所放缓。但从全年来看，考虑到发达国家不断增大的经济下行风险对我国出口的影响，为使整体经济增长不至于出现大幅波动，预计国内固定资产投资增速回落有限。

        在固定资产投资增速为23.0%时，按每亿元固定资产投资消耗水泥0.87万吨计算，2008年国内水泥需求量为14.7亿吨，较2007年的水泥需求增加1.1亿吨，增速为8.1%。即使在固定资产投资增速回落至22.0%的悲观情况下，2008年全年的新增水泥需求也将在9800万吨以上。
 

        基础设施投资的增加将有效抵减房地产开发投资下滑的影响

　　固定资产投资的行业构成中，房地产开发和基础设施行业(包括交通运输、仓储及邮电通信业，电力、煤气及水的生产和供应业，水利、环境和公共设施管理业)是水泥需求的主要来源。我们认为2000年以来我国水泥需求增速相对稳定的一个重要原因就在于房地产开发业和基础设施行业的固定资产投资增速实现了较好的协调。

　　以最近一次即2004-2005年的宏观调控为例，此次调控国家在强化经济手段调控的同时(提高商业银行存款准备金率，加大公开市场操作力度)，还动用了冻结土地审批等较为严格的行政措施，因此全国房地产投资增速从2004年的29.6%快速回落至2005年的20.9%。但同期全国加大了基础设施投资投入，这方面的增速水平从2004年的24.9%上升至2005年的28.0%，使得2005年的固定资产投资整体增速水平仍达到26.0%，仅比上年回落0.6%，保持了固定资产投资增速的相对平稳。反映到水泥需求上，虽然受2004-2005年宏观调控的影响水泥需求增速从2003年的高位水平回落，但2005年的水泥需求增速仍达到10.6%，保持在10%以上。

　　 2008年国内房地产开发投资增速由于信贷收缩将有所回落，但考虑到十一五后半期以来逐步加大的铁路、公路等基础设施投入力度，因此全年的固定资产投资增速回落水平有限，从而08年的水泥需求增速不会与2000-2007年12.5%的年均增幅水平发生大幅偏离。

　　3、水泥行业供给分析

　　3.1供给决定因素分析

　　水泥行业的周期主要由供给决定，在上文中2008年水泥需求仍将保持至少8%以上的增长速度，因此全年水泥行业的景气程度仍将取决于新增供给与新增需求的匹配程度。
水泥行业产能增幅由两个因素决定：

　　1、行业现实的盈利能力带来的扩张冲动。行业盈利从两方面影响建材行业的新增产能。首先，行业的景气程度直接影响到企业的现金流状况。而作为需要不断进行资本性投资维持企业规模扩张的行业，企业的现金流状况又直接影响到其下一年度的资本新开支，从而影响到产能的投放；其次，行业的景气程度直接影响到行业外资金进入建材行业的意愿，03年末到04年初全国水泥的火爆行情直接导致了大量行业外资金进入水泥行业，从而引起了04年下半年开始的水泥行业严重供过于求；2、宏观调控。企业基于行业景气度的投资意愿将受到国家宏观调控的制约。目前，以发改委为主导的宏观调控政策主要由两个目的：

　　a.基于行业景气度的调控，目的是防止行业利润波动过大。

　　b.基于节能减排的调控，目的是为了响应我国减少工业生产过程中的能源消耗和对环境的污染。总体上看，随着水泥行业日益充分的市场竞争格局，发改委对对行业产能的调控已主要基于节能减排的调控目标，具体表现为对新增项目的审批力度和对落后产能的淘汰力度。

　　以下分别对水泥行业的新增产能增加和落后产能淘汰情况进行具体分析。

　　3.2水泥行业新增产能分析

　　行业现阶段的正常盈利水平使投资扩产意愿相对稳定

　　自2001年起我国水泥工业产能进入快速的结构调整期，新型干法生产线由于工艺装备技术水平、原燃料和电能消耗、有害物排放数量、劳动生产率以及经济效益较等方面传统回转窑和立窑有很大优势，因此成为国家产业政策积极扶持的主导发展方向。回顾近年来我国新型干法新增产能规模的演变情况，我们发现自2001-2004年产能快速增加的阶段过后，新型干法水泥的产能增加水平有所回落，且保持在8000-9000万吨熟料的相对稳定状态。

　　2003-2004年我国水泥价格和行业盈利能力均处于近几年的高点，由此驱动了水泥产业投资的快速增加，2004年全国新型干法熟料产能增加1.3亿吨，短期集中的大量供给使水泥价格迅速回落，行业的税前ROE水平也由2004年的9.70%快速下降至5.37%。与此相对应，水泥行业2004年以后的投资意愿也逐步降低，新型干法新增产能在06、07年均回落到9000万吨以下。

　　从目前水泥价格看来，虽然两个型号的水泥价格基本都快接近前期高点，但是如果考虑到从05年以来，煤炭和电力价格都处在持续上涨的过程，水泥行业获利能力的恢复远没有价格表现出来的那样强劲。从下图可以看出，水泥行业整体的毛利率水平在05年到07年之间并没有明显的恢复。07年前11个月水泥行业整体的毛利率水平仅为15.59%，仅比05年最低谷时高出1.29个百分点，比03年最高点时低了近3.2个百分点。

　　从水泥固定资产投资的增速变化趋势来看，2007年在2005年-2006年连续两年下降后出现恢复性增长，上半年增幅最高达54.3%，下半年趋于稳定并出现下降。全年水泥工业累计完成固定资产投资654亿元，同比增长33%，增速比上半年最高时减缓了21个百分点。在07年水泥投资同比增长33%的情况下，新型干法的新增产能却基本与上年持平，主要原因在于07年新线建设的投资成本上升以及相当一部分投入是用到纯低温余热发电等方面

　　在本轮宏观调控的背景下，水泥企业的投资意愿将相对稳定，2008年全行业新增产能规模突破2007年水平的可能不大，预计2008年全国熟料产能的增加量在9000万吨左右，折合成水泥产能1.17亿吨。
新型干法产能的扩张速度还受到节能减排因素的制约 

　　2007年我国多个地方政府将节能降耗指标纳入政府考核体系，2008年国家又就单位GDP能耗统计的指标体系推出了具体实施方案，就水泥产业而言，节能减排因素对产能扩张的影响主要有两个方面：一是实践中以5000t/d生产线为主的扩产方式因审批的原因其可调控性高，二是新增产能的增加规模受制于落后产能的淘汰进度。

　　5000 t/d以上生产线由于在经济效益和环保上的优势目前已成为新型干法新增产能的主力军(以2007年为例，5000 t/d以上占到全部新增产能的46%)，而5000 t/d以上生产线的开工审批均由国家发改委进行，这样新型干法新增产能可以较少受到地方因素的左右，较高的准入条件大大增加了其规模变化的稳定性。


　　3.3行业供需对比分析 

　　根据全国淘汰落后水泥能力的计划，2007年全国应实现淘汰落后水泥产能5000万吨的任务。从理论上分析，2007年全国新型干法新增熟料产能折合为水泥为1.16亿吨，扣除5000万吨的淘汰落后产能后，全年净增供给为0.66亿吨，而当年全国的水泥需求增加为1.23亿吨，这一较大的供需缺口理论上应使水泥价格出现大幅攀升的局面，而实际上2007年全国水泥价格仅为温和上涨，重点水泥企业水泥平均出厂价格较上年的提高幅度在10元/吨左右。

　　出现这一矛盾现象的主要原因是2007年落后产能的淘汰工作呈现“前松后紧”的特征，大部分地区的淘汰任务是集中在第四季度完成。同时，由于局部地区进对落后产能采取停电限产而非爆破的彻底清理方式，因此2007年全年落后产能的实际淘汰量也可能略低于5000万吨的实际目标。

　　“十一五”期间全国落后产能的淘汰进程也将表现出“前松后紧”的特征，即为完成国家发改委《2007-2010年全国分省市淘汰落后水泥能力计划表》中2007-2010年累计淘汰2.8亿吨的目标，2008-2010年全国对落后产能的实施力度将加大，手段也将更加严格，保守预计2008年的淘汰规模将在6000万吨以上。结合以上对08年新型干法新增水泥产能1.17亿吨的预计，扣除落后产能淘汰规模，则08年全年我国水泥新增净产能约为0.57亿吨。

　　对比分析净增产能与新增需求的数据，08年我国水泥仍表现出供略小于需的格局，2006年以来水泥行业整体偏紧的供需关系仍将持续。