海螺水泥：毛利下滑筑底 价格上涨显现

　1.事件

　　2009年4月25日，海螺水泥发布2009年一季报：2009年一季度，公司实现营业收入51,45亿元，较上年同期增长11.49%；归属于上市公司股东的净利润为408,94百万元，较上年同期下降9.04%。实现每股收益0.23元。

　　2.我们的分析与判断

　　公司收入的增加主要系产能的扩张

　　2009年一季度，公司水泥和熟料合计净销量约为2500万吨，同比增长20%左右；与此同时，为维持目标市场的市场份额，公司继续执行“降价倾销”的营销策略，水泥价格在2008年四季度的基础上，一季度水泥价格进一步下跌。销量的增加与产品价格下跌的共同作用，导致公司营业收入同比增长11.49%。

　　成本上升导致公司综合毛利率水平下降

　　2009年一季度，公司成本上升导致公司综合毛利率水平下降。尽管，公司所有在运行的生产线都配备了余热发电，对冲了部分能源成本支出；同时，煤炭价格2008年第四季度有所下跌，公司综合毛利率达到22.12%，还比提高，增加了1.17个百分点。但由于库存煤炭的成本依然较高，特别是与2008年一季度的煤炭成本相比仍较高，导致公司包括煤炭等在内的营业成本同比增长16.25%，远远高于营业收入11.49%的增幅，使综合毛利率同比下降3.19个百分点。综合毛利率的下降，使公司的归属于上市公司股东的净利润为408,94百万元，较上年同期下降9.04%。公司的业绩增长低于市场预期。

　　公司毛利率下滑筑底，价格上涨呈现

　　一季度是水泥业季节性淡季，毛利率水平是全年最低。进入3月份，需求的增加使水泥价格呈现逐月上涨的态势。

　　未来公司产能将进一步扩张

　　为保持经济平稳较快发展，政府到2010 年底投资4 万亿元以刺激经济增长。随着新一轮的基础设施建设高潮，为水泥产业快速发展带来机遇。2009年，公司计划安排资本性支出约80亿元，用于水泥、熟料生产线以及余热发电项目的建设，加快甘肃平凉、四川达州和广元、重庆忠县等项目的建设；推进安徽全椒、湖南临湘等日产5000吨水泥熟料生产线项目、以及安徽六安、江西赣江年产200万吨粉磨站等项目的工程建设；做好陕西礼泉和千阳等项目的开工准备和建设、以及安徽3条日产12000吨熟料生产线的相关准备工作。预计2009年，公司将新增熟料产能2,160万吨，新增水泥产能2,530万吨，公司的规模优势将更加明显。2009年，公司计划将有13套余热发电机组建成投入运营，新增余热发电装机容量19.8万千瓦，使余热发电装机容量达到60万千瓦，年发电量可达45.6亿千瓦时，按同口径火力发电计算，相当于节约标准原煤173万吨，减少二氧化碳排放390万吨。

　　风险因素值得注意

　　煤炭是水泥生产的主要原料，如果2009～2010年煤炭价格向上变动幅度超出我的预期假设，影响我们对公司的盈利预测和投资判断。

　　3.投资建议

　　产能扩张将成为公司内在价值加速体现的催化剂。在行业进入景气周期的背景下，产能扩张的影响有可能超出市场预期。我们维持对公司“推荐”的投资评级。

来源：银河证券