兰花科创：高毛利 成长空间大

        兰花科创是继阳泉煤业后第二大优质无烟煤公司，煤炭行业毛利率最高。2012年原煤产量295万吨，销量298万吨，平均销售价格818元/吨(不含税)，平均成本239元/吨，吨煤毛利579元，毛利率70.8%。年产量600万吨无烟煤是公司利润基石，其贡献归属母公司净利润近100%，粗略计算1-3Q2012年本部煤炭业务贡献净利13.46亿元，吨煤净利293元，占合并报表中归属母公司净利的90%。

       新建和整合矿井是未来主要利润增长点，权益产量增长近100%。新建矿井和整合小煤矿产能780万吨，对应权益产能532万吨，当前权益核定产能570万吨，增长近100%。其中新建玉溪矿井(权益57%)，产能240万吨，为优质无烟煤，开采条件和盈利能力媲美亚美大宁煤矿，预计吨煤净利300元以上，我们预计2015年投产。

       亚美大宁矿贡献巨额投资收益，未来权益有望提升5%至41%。大宁生产优质无烟煤，高瓦斯矿井，核定400万吨，未来有望提升至600万吨。兰花科创（600123）与大股东方有协议未来买入5%股权，1H2012年亚美大宁创建矿以来最好的盈利水平，净利8.5亿元，为兰花科创贡献投资收益3.1亿元。

       化工和化肥盈亏持平，维持现状，拟上己内酰胺项目是隐忧。受益下游尿素价格较高和增值税减少，2012年化肥赢了9000万左右，被化工项目亏损抵消，化工和化肥项目未来难有大起色，因其装置太小。己内酰胺项目与当前业务完全无关，投产后面临产能过剩风险，看淡其前景。

      盈利预测与投资建议。即便考虑其它业务摊薄，我们测算2012-2014年综合毛利率分别达到40.2%，38.95和40.4%。煤炭业务具有强劲的现金流能力，足以覆盖资本开支。我们预测2012E-2014E归属母公司净利润18.02亿元，16.42亿元，18亿元。对应EPS分别为1.58元，1.44元，1.58元。结合相对估值和绝对估值两种方法，我们给予6个月目标价格22.36元，其对应2012-2014年PE，分别为14.2X，15.6X，14.2X，维持买入评级。

来源：海通证券